資金面趨緊“霾伏”

繼11月29日國債期貨創下最大單日跌幅后，11月30日，5年期國債期貨主力合約開盤再度較此前一日下跌達58個BP ，10年期國債期貨盤中跌幅一度擴至-0.5%左右。近兩日來國債期貨的大跌，加之Shibor連續15日全線上漲，正在讓投資者越發感到債市牛市風光不再。一面是資金市場的緊縮和債市暴跌，另一面則是商品市場的急轉直下。11月30日，商品市場幾乎全線回落，黑色系迎來暴跌。其中，大宗商品的跌停潮是部分資金離場所致。而當前，業內對債券、商品市場的看空情緒，似乎也在向A股市場傳導。

導讀

在業內人士看來，一方面，債市的價格風險正在對部分高杠桿的債券或委外產品帶來沖擊。另一方面，債券承銷人士也表達了對當前資金緊張和悲觀情緒有可能沖擊一級市場的擔憂。

在看似資金過剩和加杠桿的一年多時間里，債市的持續走牛終于迎來連日調整。

繼11月29日國債期貨創下最大單日跌幅后，11月30日，5年期國債期貨主力合約開盤再度較此前一日下跌達58個BP ，10年期國債期貨盤中跌幅一度擴至-0.5%左右。雖然價格后期出現企穩，但5年、10年期國債期貨仍然分別以收跌-0.45%和-0.10%而告終。

在業內人士看來，債市突然下挫受到多重因素影響，其中銀行間市場資金面的趨緊是主要原因;而此前部分產品杠桿過高、委外資金流入過快以及局部債券違約帶來的信用風險重估，都在不同程度上給債券市場陡增壓力。

11月30日，央行似乎也在通過公開市場操作向市場傳遞穩定信號。其進行了1400億元進行1400億元7天期、800億元14天期和100億元28天期逆回購操作;加上當日的400億逆回購到期，央行當日實現凈投放900億元。

在業內人士看來，一方面，債市的價格風險正在對部分高杠桿的債券或委外產品帶來沖擊。另一方面，債券承銷人士也表達了對當前資金緊張和悲觀情緒有可能沖擊一級市場的擔憂。

多因素促債市承壓

在分析人士看來，緊張的資金價格成為誘發債市下跌的主要原因。

中信建投證券固定收益分析師黃文濤表示，當前債市調整加劇原因包括，近期資金面持續緊張，資金利率居高不下;近期信用風險事件頻發，影響債市情緒。

“盡管債市大跌主要受短期因素影響，但債券收益率上行并非剛剛開始，也尚未結束。”黃文濤表示，“除資金面以及違約風險以外，近期大宗商品繼續上漲，股市持續向上突破，監管層針對表外業務監管趨嚴，對債市均難言利好。短期內債券市場難有根本性好轉，目前看來市場還需要調整。”

“對債券市場而言，在銀行負債成本系統性提高之后，銀行委外將從貨幣基金開始收縮，并將逐步擴展到收縮債券類委外產品，”九州證券分析師鄧海清表示，“委外的‘加杠桿、加久期、降資質’模式難以為繼，并引發更為廣泛的去杠桿，債券市場的長期調整難以避免，2017年十年期國債收益率中樞將在3.1%，債券市場仍將處于2013年下半年”錢荒“以來的最黑暗時代。”

不過，深圳一家大型券商衍生品團隊負責人認為，此次下跌是短期貨幣政策收緊下的恐慌下跌，長期來看資產荒仍然將對債券價格構成支撐。

“長期的資金寬裕情況并未發生改變，這次下跌的情緒成分更大，而且也有一些杠桿資金外流的成分在里面。”該負責人表示。

而在Shibor等短期資金利率指標高企情況下，國信證券(17.870, 0.19, 1.07%)宏觀固收分析師董德志也指出，市場對央行政策面意圖的猜測缺乏證據，“也看不出機構紛紛拋棄稍長品種，轉移到隔夜需求的跡象。”

一級市場或被波及

值得一提的是，債券市場短期遭遇的流動性問題，也有可能向一級市場傳導。

“這次的資金緊張不排除持續到春節前，如果不是一兩周的短期問題，那么很有可能這種逾期會向一級市場傳導。”匯金系一家券商固收分析師認為，“而且這里可能也會有一個降杠桿壓力的因素，所以資金流出的速度可能要超預期。”

事實上，在年內資產荒仍然蔓延的情況下，債券發行規模相對平穩的維持在月發行規模3萬億元的水平。21世紀經濟報道記者根據WIND信息統計發現，2016年9月、10月、11月三個月的債券發行總額分別為3.03萬億元、2.70萬億元和2.94萬億元。

“以往，新年前資金面的緊張，本來也會讓債券發行計劃后移到春節后，而且機構也會選擇把年底的項目留到年后來發，在寬裕的資金條件下也能獲得更好的發行利率。”華中一家中型券商固定收益項目經理表示。

數據佐證了這一趨勢，2016年1-2月，債券發行總額徘徊在2萬億元左右，而進入3月份之后，債券發行規模開始抬升至3萬億以上。

“如果今年資金面收縮的速度較快，那么12月份、1月份的債券發行規模有可能大幅縮水。”上述固收經理表示。

早在2013年年底的資金面趨緊期間，不少企業債曾因各種原因推遲發行計劃，不過截至11月30日，21世紀經濟報道記者尚未發現有債券項目發行出現因募集資金不足而暫緩的情況。

此外，日前12中城建MTN1等債券暴露出的違約事件，也在對債市一級市場的信心帶來影響。

事實上，在交易所公司債擴容至非上市公司后，部分公司也通過該渠道獲得更低的融資成本，以此置換此前的非標債務;而在業內人士看來，一系列債市風險的發端，也會讓標準債面臨更深層的風險重估。

“過去因為標準化債券能夠少占非標額度，再加上資產荒，所以成為了資金搶食的獵物，債券的融資成本也遠遠低于非標，所以對債券的風險審視意識也不強。”北京一家基金子公司專戶投資經理表示，“但是隨著違約事件，特別是一些國企違約事件的出現，債市和非標在利率中樞上可能會有一個新的平衡。”

除傳統的企業債、公司債外，ABS等結構化固收產品的承銷人士也對債市下跌可能帶來的一級市場沖擊感到隱憂。

“目前擔心的還是這種資金面緊張會波及一級市場，債市也不像股市，它更市場化而且沒有打新的財富效應，一些ABS需要城商行理財或者券商資管等私募來買，但這些資金對行情的敏感程度更高，這個時候恐怕認購的意愿不足。”深圳一家大型基金子公司ABS承銷人士表示，“因為也到了年底沖量，希望項目不要延期發行。”