2019年已過去大半，目前的債券市場進(jìn)入了一種新常態(tài)：一方面違約情況仍在持續(xù)；另一方面，在貨幣寬松環(huán)境下，市場企穩(wěn)轉(zhuǎn)暖，發(fā)行和凈融資額回升。尤其是城投債在經(jīng)歷了數(shù)輪“信仰質(zhì)疑”之后，再次獲得市場青睞。

7月底，債券市場被兩條消息牽動(dòng)：一是，九華經(jīng)建投網(wǎng)站公告，在投資人的大力支持下，“16九華02”債券成功續(xù)期，并完成回售部分的債券的本息兌付，共計(jì)億元；二是，投資人截至7月29日未收到應(yīng)付本金及利息，“16海航02”債券構(gòu)成違約。

一好一壞兩個(gè)消息，成為當(dāng)下債券市場的寫照，投資人在接受并適應(yīng)了違約環(huán)境的同時(shí)，仍保持著信仰。

“最大的感受就是市場不缺錢，信用分化嚴(yán)重，好的主體越來越好發(fā)債，利率越發(fā)越低，差的主體越來越困難。”上海地區(qū)一位債券機(jī)構(gòu)投資人對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

發(fā)行規(guī)模沖高、利率創(chuàng)新低

“總體情況現(xiàn)在相對比較好，主要是市場上資金多。”在談及目前市場的發(fā)債環(huán)境時(shí)，一位券商債券部門人士表示。

從債券融資數(shù)據(jù)上有明顯體現(xiàn)。社融口徑來看，目前公布了1-6月份的社融數(shù)據(jù)，其中，1-6月社會(huì)融資中的企業(yè)債券融資存量規(guī)模增速為。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)，這是自2017年3月份以來的最高規(guī)模增速，其間其他月份均未超過11%。

從最新的債券發(fā)行數(shù)據(jù)來看，截至今年7月30日，債券發(fā)行量為39735億元，發(fā)行數(shù)量為4077只，凈融資額達(dá)11403億元，均是今年以來的高峰值。

從發(fā)行利率看，2019年7月份各券種的發(fā)行利率均創(chuàng)出了最近數(shù)年來的新低值。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，短期融資券今年7月的平均發(fā)行利率為，是自2010年8月份以來的最低值；公司債7月平均發(fā)行利率為，是2010年5月份以來的最低值；中票平均發(fā)行利率為，是2016年10月份以來的最低值；企業(yè)債7月平均發(fā)行利率是，是2016年10月份以來的最低值。

以最近一年發(fā)行較多的短融的平均加權(quán)發(fā)行利率為例，其走勢呈現(xiàn)持續(xù)下行趨勢。Choice數(shù)據(jù)顯示，7月份短融券平均加權(quán)發(fā)行利率為，自2017年以來首次低破3%。

據(jù)市場人士分析，債券發(fā)行環(huán)境好轉(zhuǎn)，最主要在于貨幣環(huán)境寬松、資金充裕，去年在去杠桿背景下導(dǎo)致的市場波動(dòng)，以及今年依賴一系列較大風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，政策上作為對沖措施，導(dǎo)致更多資金流向了市場。貨幣市場隔夜拆借利率也長期處于低位。

雖然信用分化是大趨勢，但資金充裕的市場環(huán)境仍讓全市場參與者從中受益。一個(gè)典型表現(xiàn)是，“區(qū)域性歧視”概念被淡化。上述券商債券部門人士對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，部分“網(wǎng)紅”地區(qū)比在2018年的市場環(huán)境下，幾乎發(fā)不出債券，到了2019年也成功發(fā)行了。

近日，部分即將違約的債券成功兌付的消息，也讓投資人頗為振奮。除了“16九華02”債券成功續(xù)期并完成回售部分的債券的本息兌付，中民投也發(fā)布了此前延期的債券“18民生投資SCP007”成功兌付的公告。

上述券商債券部門人士稱，2016年債券牛市結(jié)束后，債券市場大趨勢是信用風(fēng)險(xiǎn)的分化，弱資質(zhì)主體發(fā)行困難，但隨著市場環(huán)境的波動(dòng)，這種大趨勢里也有一些反復(fù)，比如目前弱資質(zhì)主體的發(fā)債環(huán)境相比前段時(shí)間就變好了。

信用分化愈演愈烈

當(dāng)前的債券市場一方面發(fā)行量大增、發(fā)行利率創(chuàng)新低；另一方面，債券違約和信用分化的愈演愈烈。據(jù)Choice統(tǒng)計(jì)，6月份以來，有18只民企債券發(fā)生違約，涉及規(guī)模176億元。

聯(lián)訊證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李奇霖表示，這并非偶然，5月中下旬中小銀行出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)事件、同業(yè)剛兌被打破后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)信用分層（優(yōu)質(zhì)主體被哄搶、中低評級主體信用收縮）的趨勢便越來越明顯。

一位機(jī)構(gòu)投資人對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，在債券市場，弱資質(zhì)發(fā)行人所發(fā)的債券主要由非銀機(jī)構(gòu)購買，銀行等大型機(jī)構(gòu)配置的主要是高等級債券。去年下半年到今年上半年，由于整個(gè)市場資金寬松，低等級債券的投資者亦有足夠資金，因此弱資質(zhì)發(fā)行人的發(fā)行環(huán)境有一定修復(fù)。

李奇霖認(rèn)為，整個(gè)金融市場的生態(tài)已發(fā)生變化，流動(dòng)性向大銀行集中，中小銀行負(fù)債收縮、資產(chǎn)端擴(kuò)張放緩。據(jù)其統(tǒng)計(jì)，6月份城商行+農(nóng)商行的同業(yè)存單凈融資收縮了2800億，二季度收縮了4000億，而國有大行與股份行的存單放量了3000億。

當(dāng)前債券市場發(fā)生的變化，在投資人對市場信用的認(rèn)知層面也有一定影響。一方面，諸如九華經(jīng)建投成功續(xù)期等事件多次發(fā)生，即使資質(zhì)較差的城投平臺(tái)最終仍被證實(shí)可靠；另一方面，民企違約的情況，卻在目前資金寬松的環(huán)境下也未緩和。

“這更加堅(jiān)定了投資人對城投的‘信仰’，對民企格外謹(jǐn)慎。”一位債券投資人感嘆。

信用分化的現(xiàn)象在不同等級債券的發(fā)行規(guī)模和發(fā)行價(jià)格上體現(xiàn)明顯。2019年一季度，國企發(fā)行人所發(fā)行的債券在非金融企業(yè)所發(fā)行債券的期數(shù)和總規(guī)模中，占比分別高達(dá)和，環(huán)比和同比均上升4個(gè)百分點(diǎn)左右；與此對應(yīng)，民企發(fā)行人所發(fā)債券期數(shù)和規(guī)模占比上，環(huán)比和同比均下降了4個(gè)百分點(diǎn)左右。