理財(cái)序6月23日訊，油脂短周期性反彈，壓力尚存，具體行情分析如下：

一、油脂整體走勢(shì)

年后文華商品指數(shù)挑戰(zhàn)前高沒有成功，開啟一波下跌，尤其油脂已經(jīng)近千點(diǎn)跌幅，首先國(guó)家貨幣政策邊際收緊，對(duì)商品貿(mào)易環(huán)節(jié)直接構(gòu)成流動(dòng)性壓力，今年的整體方向即使金融去杠桿和防資產(chǎn)泡沫，資金的壓力疊加商品庫存的累積導(dǎo)致商品價(jià)格重挫。去年供給側(cè)改革主要體現(xiàn)在工業(yè)品，供應(yīng)端為煤炭、鋼鐵的去產(chǎn)能，需求端為基礎(chǔ)設(shè)施投資和房地產(chǎn)的拉動(dòng)，但春節(jié)后各項(xiàng)終端需求不及預(yù)期，地產(chǎn)銷售和購地回落，庫存回補(bǔ)接近尾聲。一帶一路峰會(huì)召開和金融監(jiān)管政策釋放溫和去杠桿信號(hào)，風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性短期修復(fù)，對(duì)市場(chǎng)帶來一定的支撐，表現(xiàn)在盤面上就是商品指數(shù)的整體反彈。而油脂市場(chǎng)風(fēng)云突變，棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)與價(jià)格博弈，臨儲(chǔ)菜油積壓渠道，油脂庫存同比不斷攀升。油脂板塊指數(shù)回到去年第二，三季度振蕩區(qū)間。就中長(zhǎng)期而言，隨著全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升的態(tài)勢(shì)，大宗商品價(jià)格整體的底部越來越夯實(shí)，很難再回到15年底最悲觀的時(shí)候。

二、全球油料供需寬松

油脂上游原料端油料的供需格局變化對(duì)油脂走勢(shì)至關(guān)重要。USDA預(yù)計(jì)2016/17年油料產(chǎn)量除菜籽降119萬噸至6886萬噸外，其他油料產(chǎn)量出現(xiàn)回升。預(yù)計(jì)全球油料產(chǎn)量較上年度增加4463萬噸達(dá)到5.6603億噸，其中原料大豆產(chǎn)量增3499萬噸至3.4804億噸，占比61.49%。從全球主要的植物油籽產(chǎn)量分布看，原料大豆位居第一，占比超60%，菜籽緊跟其后占比12%，后面依次是葵花籽、花生、棉籽、棕櫚仁、椰肉干。因此全球大豆的產(chǎn)量、庫存變化對(duì)全球油脂價(jià)格的漲跌至關(guān)重要。

全球大豆的產(chǎn)量，毋庸置疑目前處于供大于求，整體來看比較弱勢(shì)。尤其之前的巴西惜售，巴西總統(tǒng)遭彈劾后，雷亞爾貶值，巴西農(nóng)民積極賣貨，供應(yīng)體現(xiàn)。目前價(jià)格博弈在美豆種植和巴西出口完成情況。周一公布美國(guó)大豆種植率為53%，進(jìn)度正常。與美豆價(jià)格關(guān)系最密切的國(guó)內(nèi)豆粕基差報(bào)價(jià)不斷下跌，山東部分油廠已報(bào)平水，實(shí)際成交可能負(fù)基差。油廠6-9月預(yù)售合同在40%-80%，暫無壓力，經(jīng)銷商點(diǎn)價(jià)水平差異較大，價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致油廠大量合同執(zhí)行較慢。

三、全球植物油供需由偏緊轉(zhuǎn)寬松

2016/17年全球植物油庫存降至1853萬噸，這也是繼14/15年度以來的庫存繼續(xù)下跌，從而奠定了去年油脂價(jià)格上漲的主基調(diào)。另外，我們可以看到全球植物油的產(chǎn)量量已經(jīng)上升至1.8607億噸，上一年度產(chǎn)量是下降的。今年往后預(yù)計(jì)將處于增長(zhǎng)的氛圍之中。棕櫚油和大豆油預(yù)計(jì)產(chǎn)量恢復(fù)較快，不再支撐油脂大幅上漲。植物油的供需矛盾焦點(diǎn)仍在棕櫚油的產(chǎn)量恢復(fù)情況。

四、豆油

4.1美豆油-生物柴油

美豆油方面，最關(guān)注的即是美豆油生物柴油政策。美豆油消費(fèi)主要用在食用油，食品加工以及工業(yè)消費(fèi)方面，其中生物燃料工業(yè)消耗量約占總需求的25.45%，近幾年美國(guó)為了減少大氣污染和海外能源依賴，加快生物燃料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，豆油作為生物燃料需求不斷增加，因此美豆油消費(fèi)增減與生物柴油的相關(guān)性越來越高?？偟膩砜?，生物燃料摻混目標(biāo)上調(diào)助推豆油需求增加，令美豆油供需逐步趨緊，從而對(duì)油脂價(jià)格形成提振。但后期美國(guó)生物柴油政策具體實(shí)施要予以重視，因此，2017年美國(guó)生柴政策如何實(shí)行或?yàn)橛椭厔?shì)性行情提供指引。

4.2 美國(guó)生物柴油政策回顧

《2005年能源稅收政策法案》授權(quán)美國(guó)環(huán)保署(EPA)全面實(shí)施可再生能源標(biāo)準(zhǔn)(Renewable Fuel Standard，RFS)。 2007年國(guó)會(huì)通過《能源獨(dú)立與安全法案》，明確了2022年之前每年的可再生能源的使用量，要求可再生能源的消費(fèi)總量必須從2008年的80億加侖提高到360億加侖。2010年美國(guó)的可再生能源標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了調(diào)整(RFS2)，對(duì)于每年生物質(zhì)柴油最低使用量的規(guī)定為：2011年應(yīng)達(dá)到8億加侖，2012年最低總使用量標(biāo)準(zhǔn)增加到10億加侖，此后直至2022年總使用量標(biāo)準(zhǔn)將以10億加侖為基準(zhǔn)并不低于10億加侖?？紤]到RFS計(jì)劃可能對(duì)經(jīng)濟(jì)與環(huán)境造成的影響，國(guó)會(huì)授權(quán)EPA根據(jù)實(shí)際情況修正，并在每年11月底前公布下一年度的標(biāo)準(zhǔn)。

4.3 美國(guó)生物柴油實(shí)際產(chǎn)量

可以看出，美國(guó)生物柴油的產(chǎn)量基本達(dá)到《能源獨(dú)立與安全法案》對(duì)于每年生物質(zhì)柴油最低使用量10億加侖的規(guī)定，去年一年接近16億加侖。

4.4 美國(guó)生物柴油--主要原料用量

生物柴油是一種清潔的可再生能源，是優(yōu)質(zhì)的石油柴油代用品。它的原料資源主要有：植物油脂，各種廢油，動(dòng)物油脂。根據(jù)美國(guó)能源署數(shù)據(jù)，美國(guó)的生物柴油原料以植物油、動(dòng)物油脂為主。因美國(guó)是世界大豆的傳統(tǒng)生產(chǎn)大國(guó)，其生物柴油原料絕大部分來自豆油，2010年以來美豆油用量從90萬噸增加至2016年的276萬噸，占比一直維持在50%-60%之間。所以美國(guó)豆油的工業(yè)消費(fèi)量已接近總產(chǎn)量的26%，所以美豆油生物柴油政策的每次出臺(tái)都對(duì)盤面形成了影響，聯(lián)動(dòng)性越來越強(qiáng)。

4.5 美國(guó)生物柴油雙反政策

背景：14年到16年，美國(guó)從阿根廷進(jìn)口的豆油-生物柴油以及從印尼進(jìn)口的棕櫚油-生物柴油數(shù)量激增464%。2016年生物柴油進(jìn)口達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的7億加侖，合計(jì)15億美元。進(jìn)口豆油生柴和棕櫚油生柴得到補(bǔ)貼后，以低于正常的價(jià)格出售給美國(guó)，這對(duì)美國(guó)生柴行業(yè)造成了實(shí)質(zhì)性傷害。

啟動(dòng)：17年4月13日，美國(guó)商務(wù)部宣布，應(yīng)NationalBiodiesel Fair Trade Coalition于2017年3月23日提出的申請(qǐng)，對(duì)進(jìn)口自阿根廷和印度尼西亞的生物柴油啟動(dòng)反傾銷與反補(bǔ)貼立案調(diào)查。

進(jìn)程：美國(guó)國(guó)際貿(mào)易委員會(huì)以5:0通過了正式調(diào)查“阿根廷和印尼生柴反傾銷”的提議。美國(guó)商務(wù)部將于8月30日公布反傾銷稅的征收比例。國(guó)際貿(mào)易委員會(huì)表示反補(bǔ)貼稅將于8月22日開始征收，反傾銷稅則將在10月開始。

影響：1、推動(dòng)美國(guó)國(guó)油脂需求(豆油+菜油)的大幅增加，提振美國(guó)壓榨利潤(rùn)。2、對(duì)阿根廷生柴行業(yè)重大打擊。阿根廷將生柴出口關(guān)稅從上個(gè)月的6.5%下調(diào)至0.13%，以期在反補(bǔ)貼稅之前盡可能多銷售。3、ADM：事實(shí)清楚的顯示阿根廷和印尼進(jìn)行不公平的貿(mào)易，美國(guó)將會(huì)征收懲罰性關(guān)稅。ADM是請(qǐng)求進(jìn)行反傾銷調(diào)查的企業(yè)之一。4、邦吉：這意味著美國(guó)將不得不依靠國(guó)內(nèi)供應(yīng)來滿足生物柴油需求。但美國(guó)要想實(shí)現(xiàn)生物柴油自給自足，將會(huì)面臨很大困難。

4.6美豆油庫存中位偏下

另外，美國(guó)全國(guó)油籽加工商協(xié)會(huì)(NOPA)壓榨月報(bào)顯示，2017年4月份美國(guó)大豆壓榨量比上年同期低了5.7%，也低于市場(chǎng)預(yù)期水平，因?yàn)槊绹?guó)豆粕出口需求減弱，導(dǎo)致大豆加工廠放慢壓榨步伐。目前美國(guó)大豆壓榨利潤(rùn)為每蒲式耳1.32美元，一周前為1.26，去年同期為2.00美元/蒲式耳。4月30日的美國(guó)豆油庫存為78.25萬噸，低于3月底的82.33萬噸。2016年4月底的庫存為88.13萬噸。

4.7 美豆油走勢(shì)分析

從美豆油的盤面走勢(shì)來看，目前沒有特別的刺激，近期將圍繞33美分/磅上下震蕩。

4.8國(guó)內(nèi)豆油

上周國(guó)內(nèi)油廠開機(jī)率略有回升，全國(guó)各地油廠大豆壓榨總量183萬噸，產(chǎn)能利用率為55.17%。隨著大豆陸續(xù)到港，一些油廠如期恢復(fù)開機(jī)，但也有部分油廠大豆到港后卸船延遲，導(dǎo)致開機(jī)推遲。預(yù)計(jì)本周(第21周)大豆周度壓榨量將提高至185萬噸，下周(第22周)大豆壓榨量將進(jìn)一步提至192萬噸。不過目前僅按當(dāng)前計(jì)劃運(yùn)算，按目前豆粕出貨速度，后續(xù)因豆粕脹庫停機(jī)的油廠可能增多，實(shí)際開機(jī)率增長(zhǎng)也可能不如預(yù)期。據(jù)糧倉最新跟蹤統(tǒng)計(jì)，5月份進(jìn)口大豆到港140船887萬噸，環(huán)比增11%，同比增15%，6月份最新預(yù)估維持在910萬噸，較上周持平，7月份最新預(yù)期維持820萬噸，8月份最新預(yù)期760萬噸，較上周增加10萬噸。6-8月份時(shí)間還較長(zhǎng)，船期還可能會(huì)有變化，但不可否認(rèn)的是，后期到港量仍較大，豆油庫存難以下來。

五、棕櫚油

5.1 關(guān)注馬來西亞和印尼

自2005年印尼棕櫚油產(chǎn)量超過馬來西亞后，馬來西亞的產(chǎn)量占比全球一直處于下降態(tài)勢(shì)，但全球的棕櫚油定價(jià)權(quán)依然在馬來西亞。USDA報(bào)告給出的產(chǎn)量在今年和明年都是處于增產(chǎn)，從減產(chǎn)中恢復(fù)已經(jīng)成為一個(gè)事實(shí)。

5.2馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量實(shí)質(zhì)恢復(fù)，但不及預(yù)期

目前來看，馬來西亞半島的種植面積占比逐步下降，已經(jīng)不足50%，而沙巴州和沙撈越已經(jīng)占比53.3%。從棕櫚樹的成熟面積占比來看，成熟的棕櫚樹仍然是主力軍，占比達(dá)到87.2%。

MPOB數(shù)據(jù)：4月產(chǎn)銷報(bào)告中產(chǎn)量、庫存均低于市場(chǎng)預(yù)期，疊加齋月前出口利好，棕櫚油反彈偏強(qiáng)。而且我們也發(fā)現(xiàn)每次厄爾尼諾都有滯后效應(yīng)，如09年7月至10年4月，11年增產(chǎn)最厲害。15年3月至16月5月的厄爾尼諾過后，17年產(chǎn)量恢復(fù)是個(gè)大概率事件。因此根據(jù)10年的月環(huán)比增長(zhǎng)，我們計(jì)算17年產(chǎn)量將恢復(fù)至2024萬噸，整體處于強(qiáng)勢(shì)恢復(fù)當(dāng)中。

5.3 節(jié)后出口面臨回落

每逢伊斯蘭教歷9月，全國(guó)穆斯林都要實(shí)行白天齋戒禁食，齋月后第一天就是開齋節(jié)。節(jié)前需要備貨。導(dǎo)致近期出口增加。船運(yùn)調(diào)查機(jī)構(gòu)ITS公布的數(shù)據(jù)顯示，5月1-20日馬來西亞棕櫚油出口較上月同期增長(zhǎng)20%。另一家機(jī)構(gòu)SGS的數(shù)據(jù)顯示增長(zhǎng)18.6%。5月整月棕櫚油的出口量預(yù)計(jì)因?yàn)槟滤沽铸S月的需求而增長(zhǎng)。從歷年統(tǒng)計(jì)來看，節(jié)后一般出口都會(huì)下降，所以目前高出口造成需求較好，但其可持續(xù)性需要打折。

5.4 國(guó)內(nèi)棕櫚油庫存滿足剛需

截至5月23日，國(guó)內(nèi)港口食用棕櫚油庫存總量61.93萬噸，處于一個(gè)剛需水平，預(yù)計(jì)仍將持續(xù)保持60萬噸上下。根據(jù)最新了解，5月棕櫚油進(jìn)口量預(yù)計(jì)在30萬噸，6月在20-25萬噸左右，7月在30萬噸。

綜上，棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)周期，后期供給充裕，若實(shí)際不及預(yù)期有反彈需求。全球棕櫚油需求亮點(diǎn)不足，中國(guó)和印度進(jìn)口增速放緩，生物柴油提振作用有限。棕櫚油期價(jià)反彈過后將振蕩下跌，繼續(xù)維持逢高沽空思路。

六、菜籽

6.1 菜籽產(chǎn)量梳理

全球菜籽供應(yīng)方面，最新美國(guó)農(nóng)業(yè)部5月供需報(bào)告預(yù)估的2016/17年度全球菜籽產(chǎn)量6886萬噸，較去年的7005萬噸減產(chǎn)119萬噸，期末庫存為476萬噸，較去年689萬噸，減少213萬噸。全球菜籽整體來看，產(chǎn)量與庫存近幾年來確實(shí)下降。但17/18看起來不容樂觀，加拿大和歐盟的產(chǎn)量增加。

全球菜籽供需逐步偏緊轉(zhuǎn)寬松。從各國(guó)菜籽產(chǎn)量、進(jìn)出口數(shù)據(jù)來看，歐盟、加拿大為菜籽的第一、二大主產(chǎn)國(guó)，中國(guó)、歐盟、日本為前三大進(jìn)口國(guó)，其中我國(guó)的菜籽、菜油進(jìn)口基本來自于加拿大。

重點(diǎn)談一下加拿大方面，最新美國(guó)農(nóng)業(yè)部5月供需報(bào)告預(yù)估的2016/17年度加拿大菜籽產(chǎn)量1850萬噸，較去年的1837.7萬噸小幅增產(chǎn)12.3萬噸，加拿大最近幾年菜籽產(chǎn)量增長(zhǎng)乏力，期末庫存為47萬噸，較去年201.6萬噸，減少154.6萬噸，降幅為73.4%，產(chǎn)量增加庫存下降的原因在于加拿大國(guó)內(nèi)消費(fèi)量和出口大幅上升，且17/18繼續(xù)增產(chǎn)。

全球菜籽油供應(yīng)方面，最新美國(guó)農(nóng)業(yè)部5月供需報(bào)告預(yù)估的2016/17年度全球菜籽油產(chǎn)量2789.5萬噸，較去年的2783.7萬噸增加5.8萬噸，全球菜籽油整體來看，產(chǎn)量與庫存接下來有回升趨勢(shì)。

6.2國(guó)內(nèi)菜籽逐年減產(chǎn)

國(guó)產(chǎn)菜籽減產(chǎn)已成定局，隨著菜油臨儲(chǔ)政策的調(diào)整，農(nóng)戶種植菜籽的收益下滑，其他機(jī)械化程度更高、收益更好的作物受到青睞，國(guó)產(chǎn)菜籽近年來種植面積持續(xù)下滑，菜籽產(chǎn)量不斷下降，預(yù)計(jì)較上年度下降20%左右。今年國(guó)內(nèi)主產(chǎn)省區(qū)菜籽播種面積均有不同程度下降，以安徽和江蘇最為明顯，當(dāng)?shù)夭俗巡粌H面臨播種面積的下滑，近期南方的多雨天氣對(duì)菜籽生長(zhǎng)或帶來不利影響，單產(chǎn)前景也不甚樂觀，預(yù)估今年產(chǎn)量約在400多萬噸左右。

國(guó)產(chǎn)菜籽價(jià)格基本穩(wěn)定，局部上漲，四川地區(qū)油廠油菜籽掛牌收購價(jià)在2.65-2.67元/斤一線，湖北地區(qū)新菜籽價(jià)格在2.35-2.52元/斤一線。目前湖北地區(qū)新菜籽已上市，其他地區(qū)要等五月底六月初以后開始陸續(xù)上市，因菜籽初步上市，農(nóng)戶惜售心理較重，而油廠處于觀望階段，尚未大舉入市，整體交易仍不活躍。不過今年國(guó)內(nèi)油菜籽種植面積繼續(xù)下降，農(nóng)戶油菜籽種植積極性嚴(yán)重受挫，油菜籽種植主要是散戶種植，種植的目的為保證自身口油消費(fèi)需要，少量余籽銷售市場(chǎng)，油菜商品量大幅下降。而且由于菜籽收購價(jià)格偏低，許多農(nóng)戶選擇將菜籽送入當(dāng)?shù)匦≌S進(jìn)行壓榨，還有一部分菜籽流入西南地區(qū)，用于壓榨濃香菜籽油，而這樣的工藝所得到的菜粕品質(zhì)較差，會(huì)使得國(guó)產(chǎn)菜籽整體出粕率下降。預(yù)計(jì)油菜籽收購價(jià)格高開震蕩的可能性較大。

6.3進(jìn)口菜籽增加

我國(guó)菜籽的進(jìn)口來源基本是從加拿大。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，1—3月我國(guó)共進(jìn)口菜籽125萬噸。另外天下糧倉最新統(tǒng)計(jì)，4、5月份進(jìn)口菜籽到港量或達(dá)35.5萬噸和72.3萬噸，后續(xù)菜籽原料充裕，油廠開機(jī)率將保持高位。國(guó)內(nèi)沿海進(jìn)口菜籽總庫存下降至47萬噸，其中兩廣及福建地區(qū)菜籽庫存減少至29.4萬噸。

6.4菜油庫存攀升

由于油廠開機(jī)率明顯上升，兩廣及福建地區(qū)菜油庫存增加至113000噸，較上周107000噸增加6000噸，增幅5.61%，較去年同期61800噸增82.85%。

根據(jù)天下糧倉的預(yù)估，我國(guó)和進(jìn)口菜籽折油320萬噸，加上菜油進(jìn)口55萬噸和期初庫存510萬噸，2016/17年度菜油總供給885萬噸，需求端由于國(guó)儲(chǔ)菜油低價(jià)拋售擠壓豆油需求，16/17年度國(guó)內(nèi)菜油需求量增加至695萬噸，庫存下滑至200萬噸(含國(guó)儲(chǔ)庫存)，庫存消費(fèi)比28.78%，為2011/12年以來最低水平。

6.5臨儲(chǔ)菜油情況

2017年3月13日，因企業(yè)投訴虧損，起臨儲(chǔ)菜油停止拍賣。經(jīng)過數(shù)月持續(xù)每周10萬噸拍賣，2013年及以前收儲(chǔ)菜油已經(jīng)基本接近拍賣完畢，2016年從下半年以后總共拍賣208萬噸。此前有傳言稱2014年收儲(chǔ)的臨儲(chǔ)菜油將轉(zhuǎn)為國(guó)儲(chǔ)，由中儲(chǔ)糧進(jìn)行正常輪換，不再拍賣。已經(jīng)拍賣的國(guó)儲(chǔ)菜油庫存將在5月份之前全部出庫，加上未出庫的及渠道庫存，目前市場(chǎng)預(yù)計(jì)還有120多萬噸待消化。目前還剩余2013年的臨儲(chǔ)菜油30.9萬噸，再算上尚未進(jìn)入拍賣環(huán)節(jié)的2014年的臨儲(chǔ)油90萬噸，合計(jì)剩余臨儲(chǔ)菜油120萬噸左右。內(nèi)外減產(chǎn)下，國(guó)內(nèi)菜油供應(yīng)缺口或?qū)⒊霈F(xiàn)，屆時(shí)菜油供應(yīng)將更加依靠加拿大的油菜籽。

時(shí)間格局上，菜油庫存短期仍有壓力，去年以來高強(qiáng)度的臨儲(chǔ)拍賣，上半年為油脂淡季，加之行情跌跌不休，中間貿(mào)易商沒有需求，導(dǎo)致庫存壓力都集中在上游。5月臨儲(chǔ)菜油集中出庫，壓力主要在6700-7000拍賣的企業(yè)。長(zhǎng)期較為看好，但影響有限。拍賣結(jié)束，剩余100萬噸轉(zhuǎn)國(guó)儲(chǔ)，菜籽減產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)口在于進(jìn)口加菜籽情況。前期單邊下單，渠道庫存較空，壓力在上游，一旦價(jià)格反彈，中間環(huán)節(jié)拿貨，消化起來較快。預(yù)計(jì)臨儲(chǔ)菜油消化完成應(yīng)該在8-9月份。空間格局上，內(nèi)地臨儲(chǔ)菜油：短期有壓力，但是貨權(quán)集中在有小包裝消化能力的大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)手中，消化并不是太困難。沿海進(jìn)口菜油：現(xiàn)在沿海進(jìn)口壓榨菜油難以流入內(nèi)地銷區(qū)，沿海價(jià)格壓力比內(nèi)地大。

綜上，全球菜籽連續(xù)三年減產(chǎn)，使得全球菜油庫存消費(fèi)比降至低位，而國(guó)內(nèi)菜籽年年減產(chǎn)，隨著國(guó)儲(chǔ)菜油壓力釋放完畢，按道理菜油價(jià)格應(yīng)該上漲。但是年初以后菜籽油價(jià)格大幅下跌，源于拋儲(chǔ)的菜油庫存還未被消化，大量積壓，加上國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口恢復(fù)，沿海庫存回升，所以看似矛盾，其實(shí)就是周期性問題，階段性的供給壓力依然可以打壓價(jià)格。

七、后續(xù)關(guān)注

大豆供需，關(guān)注南北美，種植、出口、天氣等。生物柴油計(jì)劃。棕櫚油恢復(fù)產(chǎn)量速度。菜油消化情況，油廠開機(jī)率和庫存情況。注意每次油脂反彈非反轉(zhuǎn)，繼續(xù)逢高做空可繼續(xù)。