華大九天（301269）后市價(jià)值怎么樣？2022年7月14日券商研報(bào)內(nèi)容摘要如下：

公司是國(guó)產(chǎn)EDA 龍頭，致力于打造全領(lǐng)域+全流程+全球領(lǐng)頭，產(chǎn)品線完整，產(chǎn)品能力行業(yè)領(lǐng)先。其中模擬電路領(lǐng)域具備EDA 全流程工具，客戶正快速起量，并不斷補(bǔ)足數(shù)字設(shè)計(jì)和晶圓制造領(lǐng)域工具，逐點(diǎn)突破。受益于集成電路行業(yè)快速發(fā)展，EDA 行業(yè)空間持續(xù)擴(kuò)大。國(guó)產(chǎn)替代加速推動(dòng)，公司有望通過(guò)技術(shù)攻堅(jiān)與創(chuàng)新不斷縮小與海外龍頭差距，贏得更大市場(chǎng)份額。結(jié)合絕對(duì)估值法與相對(duì)估值法，公司合理市值區(qū)間為151-171 億元，對(duì)應(yīng)2022/2023/2024 年市銷率為20-23/15-17/11-13 倍。

公司概況：國(guó)產(chǎn)EDA 龍頭，致力打造全領(lǐng)域、全流程、全球領(lǐng)頭。公司成立于2009 年5 月，由華大集團(tuán)的EDA 部門(mén)發(fā)展而來(lái)，專注于從事EDA 工具軟件的開(kāi)發(fā)、銷售及相關(guān)服務(wù)。公司創(chuàng)始人是“熊貓”EDA 項(xiàng)目的參與者，自1993 年熊貓EDA 推出以來(lái)，華大九天承繼熊貓技術(shù)基因，核心團(tuán)隊(duì)已在EDA領(lǐng)域深耕30 年。2021 年公司實(shí)現(xiàn)收入5.79 億元（yoy +39.7%），2019-2021年CAGR 為50.1%，主要由于國(guó)內(nèi)EDA 行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)和公司市場(chǎng)份額的不斷提升。公司EDA 工具覆蓋四大領(lǐng)域：模電設(shè)計(jì)、數(shù)電設(shè)計(jì)、平板設(shè)計(jì)、晶圓制造。公司目前在全定制模擬電路設(shè)計(jì)、平板設(shè)計(jì)領(lǐng)域已有較為完善的產(chǎn)品和技術(shù)積累，產(chǎn)品能力行業(yè)領(lǐng)先，在數(shù)字電路設(shè)計(jì)和晶圓制造領(lǐng)域加速補(bǔ)短板，逐點(diǎn)突破。公司主要客戶包括上海華虹、京東方、中國(guó)電子集團(tuán)、惠科股份等全球知名IC 企業(yè)。

行業(yè)概況：EDA 是集成電路產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)支柱之一，自主可控、需求升級(jí)驅(qū)動(dòng)打開(kāi)百億市場(chǎng)。EDA 是面向電子設(shè)計(jì)領(lǐng)域的基礎(chǔ)工具，包括電路設(shè)計(jì)、版圖設(shè)計(jì)、版圖驗(yàn)證、性能剖析等，是集成電路產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略基礎(chǔ)支柱之一。根據(jù)SEMI/賽迪顧問(wèn)，2020 年全球EDA 市場(chǎng)規(guī)模為72.3 億美元，2018-2020 年CAGR 為5.3%；中國(guó)EDA 軟件市場(chǎng)規(guī)模為66.2 億元，近三年CAGR 為21.42%，遠(yuǎn)高于全球增速。一方面，集成電路領(lǐng)域新產(chǎn)品新技術(shù)的革新對(duì)EDA 工具提出更高要求，帶來(lái)EDA 行業(yè)快速增長(zhǎng)；另一方面，我國(guó)EDA 市場(chǎng)85%以上份額被國(guó)際廠商占據(jù)，國(guó)產(chǎn)化率低于10%，替代空間較大。國(guó)外龍頭在產(chǎn)品能力、產(chǎn)業(yè)生態(tài)上具有一定優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)廠商仍有一定差距，但以華大九天為代表的國(guó)內(nèi)頭部廠商加速技術(shù)創(chuàng)新，以點(diǎn)帶面，局部領(lǐng)域快速突破，加速國(guó)內(nèi)外客戶的滲透，行業(yè)整體保持強(qiáng)勁的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

公司優(yōu)勢(shì)：具備全領(lǐng)域、全流程、全球化優(yōu)勢(shì)，技術(shù)和客群積累加碼。1）產(chǎn)品線齊全。公司EDA 工具涵蓋模擬電路設(shè)計(jì)全流程EDA 工具系統(tǒng)、數(shù)字電路設(shè)計(jì)EDA 工具、平板顯示電路設(shè)計(jì)全流程EDA 工具系統(tǒng)和晶圓制造EDA 工具等領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)產(chǎn)品線覆蓋最廣。2）全流程工具與旗艦產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。公司是我國(guó)唯一能夠提供模擬電路設(shè)計(jì)全流程EDA 工具系統(tǒng)的本土企業(yè)，具有全球唯一的平板顯示電路設(shè)計(jì)全流程EDA 工具系統(tǒng)；同時(shí)，公司在SPICE 電路仿真等點(diǎn)工具領(lǐng)域已達(dá)到全球領(lǐng)先水平。3）技術(shù)儲(chǔ)備深厚。截至2021 年12 月31 日，公司及子公司擁有已授權(quán)專利150 項(xiàng)和已登記軟件著作權(quán)67 項(xiàng)，公司研發(fā)人員占比高達(dá)75%，碩博學(xué)歷員工占比超60%，技術(shù)能力行業(yè)領(lǐng)先。4）客群與生態(tài)優(yōu)勢(shì)。EDA 公司的發(fā)展需要上下游的緊密協(xié)作和大型客戶的長(zhǎng)期支持。公司與國(guó)內(nèi)外主要集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)、晶圓制造企業(yè)、平板廠商建立了良好的業(yè)務(wù)合作關(guān)系，包括K1、上海華虹、京東方等核心知名企業(yè)。同時(shí)，2021 年公司海外收入占比達(dá)到4014 萬(wàn)元，具備一定的全球競(jìng)爭(zhēng)力。

募投剖析：強(qiáng)化數(shù)字設(shè)計(jì)驗(yàn)證領(lǐng)域能力，夯實(shí)模擬設(shè)計(jì)領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)，打造全流程設(shè)計(jì)平臺(tái)。公司本次募集擬申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)10，859 萬(wàn)股股份，募集資 金投資項(xiàng)目聚焦電路仿真及數(shù)字剖析優(yōu)化EDA 工具升級(jí)項(xiàng)目、模擬設(shè)計(jì)及驗(yàn)證EDA 工具升級(jí)項(xiàng)目、面向特定類型芯片設(shè)計(jì)的EDA 工具開(kāi)發(fā)項(xiàng)目、數(shù)字設(shè)計(jì)綜合及驗(yàn)證EDA 工具開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。本次募集資金投資項(xiàng)目將提升現(xiàn)有EDA 工具的功能、性能、容量及易用性，進(jìn)一步增強(qiáng)模擬設(shè)計(jì)和仿真領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)，同時(shí)開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品和技術(shù)，填補(bǔ)國(guó)內(nèi)EDA 核心工具領(lǐng)域的空白。若項(xiàng)目研發(fā)順利，公司產(chǎn)品和技術(shù)水平持續(xù)提升，銷售收入和利潤(rùn)總額有望進(jìn)一步提升，從而擴(kuò)大公司現(xiàn)有的市場(chǎng)份額。

風(fēng)險(xiǎn)因素：盈利預(yù)估假設(shè)不成立的情況下對(duì)公司盈利預(yù)估、估值的負(fù)面影響。技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品升級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)。核心技術(shù)泄密風(fēng)險(xiǎn)。技術(shù)人員流失或不足的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)季節(jié)性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。海外經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)控股股東及實(shí)際控制人風(fēng)險(xiǎn)。稅收優(yōu)惠及補(bǔ)助風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)收賬款占比較高的風(fēng)險(xiǎn)。研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比重較高，持續(xù)資金需求較大的風(fēng)險(xiǎn)。知識(shí)產(chǎn)權(quán)爭(zhēng)議風(fēng)險(xiǎn)。租賃房產(chǎn)存在備案瑕疵風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。募投項(xiàng)目實(shí)施不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

估值結(jié)論：公司是國(guó)內(nèi)EDA 龍頭，致力于打造全領(lǐng)域、全流程、全球化領(lǐng)頭，具有國(guó)內(nèi)唯一的模擬電路設(shè)計(jì)和平板電路設(shè)計(jì)全流程工具，并在電路仿真、時(shí)序功耗優(yōu)化等點(diǎn)工具上具備全球競(jìng)爭(zhēng)力。公司在致力于打磨積累核心技術(shù)的基礎(chǔ)上，與上下游緊密協(xié)作，與國(guó)內(nèi)外一線客戶建立了良好生態(tài)合作關(guān)系。受益于集成電路行業(yè)快速發(fā)展，EDA 行業(yè)空間持續(xù)擴(kuò)大。伴隨國(guó)產(chǎn)替代加速推動(dòng)，公司有望通過(guò)技術(shù)攻堅(jiān)與創(chuàng)新不斷縮小與海外龍頭差距，贏得更大市場(chǎng)份額。

預(yù)計(jì)2022~2024 年公司收入分別為7.57/10.03/13.24 億元，凈利潤(rùn)分別為1.64/2.02/2.64 億元。由于公司長(zhǎng)期的現(xiàn)金流具備一定可預(yù)估性，但短期高研發(fā)投入帶來(lái)盈利水平的一定波動(dòng)，伴隨規(guī)模效應(yīng)，凈利率有望得到較大幅度提升，因此采用DCF 和PS 估值兩種方法。絕對(duì)估值方面，我們對(duì)DCF 模型中所涉及的參數(shù)進(jìn)行合理假設(shè)，并最終計(jì)算公司發(fā)行后合理股權(quán)價(jià)值為171 億元；相對(duì)估值方面，公司可比公司選取A 股上市公司中望軟件、寶蘭德、盈建科、泛微網(wǎng)絡(luò)、概倫電子，2022~2023 年可比公司平均PS 分別為17/12 倍。結(jié)合絕對(duì)估值法和相對(duì)估值法的結(jié)果，我們認(rèn)為公司上市后6-12 個(gè)月遠(yuǎn)期整體公允價(jià)值區(qū)間為151-171 億元，對(duì)應(yīng)2022/2023/2024 年市銷率為20-23/15-17/11-13倍（計(jì)算口徑為：市值區(qū)間除以前述預(yù)估的營(yíng)業(yè)收入），對(duì)應(yīng)2022/2023/2024年市盈率為92-104/75-85/57-65 倍（計(jì)算口徑為：市值區(qū)間除以前述預(yù)估的凈利潤(rùn)）。按照2021 年扣除非經(jīng)常性損益后的歸母凈利潤(rùn)計(jì)算，2021 年靜態(tài)PE區(qū)間為285-323 倍。按照2021 年扣除非經(jīng)常性損益前的歸母凈利潤(rùn)計(jì)算，2021年靜態(tài)PE 區(qū)間為109-123 倍。按照上述測(cè)算后的市值區(qū)間和“2021 年經(jīng)審計(jì)的歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)的孰低值”，得到2021 年P(guān)E 區(qū)間為285-323倍。