搶在“十一”長假來臨前，“定向降準”利好出爐，引爆市場對“牛市再現”的憧憬。在A股休市一周期間，港股率先發力上攻，恒生指數突破2015年高點并創下2007年12月以來的新高，距離2007年歷史最高峰只有11%左右的距離。引領港股走強的，正是圍繞“定向降準”的受益股：內地的銀行股和地產股。其中，在AH股兩地上市的工商銀行、招商銀行，復權后其H股價格都創出了上市以來的歷史新高（見圖1、圖2），工行H股上周的漲幅更達到10%。在港股的帶領下，本周一A股也大幅高開，但主要指數普遍高開低走，上證指數3400點整數關得而復失，收盤時漲幅收窄至0.76%。

圖1：工商銀行H股月線圖

圖2：招商銀行H股月線圖

對于引發此次股市走高的“定向降準”，我們需要仔細來分析。首先，既然是“降準”，就意味著商業銀行原來強制存放在央行的準備金比例下降，釋放到社會上的資金必然增加，雖然各家券商研究所統計口徑不一，但至少能釋放出數千億的流動性，在資金面上有利于股市。但另一方面，既然是“定向降準”，和“普遍降準”還是存在一定的區別，只有“普惠金融”業務達到一定比例的銀行，才能夠享受到此次降準的待遇，“普惠金融”主要涉及小微企業和農業生產。值得關注的是，本次“定向降準”是一次“期貨式”的利好，2018年1月1日起才開始實行。提前3個月宣布，時間跨度之長也是以往比較罕見的。如果再算上明年初的考核時間，極有可能這部分“定向降準”帶來的流動性要拖到明年2月份春節前后才注入市場。因此，對于未來3個月的流動性而言，并不會因為這次“期貨式”的利好而產生實質性的改善。

“定向降準”被監管層賦予如此多的前提條件，正反應出央行對貨幣政策采取小心翼翼、相機而動的微調。在美聯儲縮表已成定局，美國失業率進一步下降的數據帶來加息可能性大增的情況下，中國不太可能采取全面性的、“大水漫灌”式的貨幣寬松政策。同時，在針對小微企業和“三農”定向寬松的同時，對于樓市投資的去杠桿動作依然在持續，包括嚴查消費貸變成購房首付、房貸利率提升等等，導致今年“十一”黃金周期間主要城市的成交量同比普遍大減。在未來相當長一段時間里，類似的“定向寬松”和“定向緊縮”并存的局面有望繼續維持下去。

“定向降準”也并非第一次，自從2014年4月以來，就有多次定向降準的政策，發布的頻率超過普遍降準，2015年的5次降準中的4次均為定向降準和普遍降準同步實施。從“定向降準”和A股“互動”的情況來看，“定向降準”絕大多數情況下也未能起到“扭轉乾坤”的奇效。2014年上半年兩次定向降準過后，上證指數仍維持相當一段時間的橫盤走勢；2015年下半年見頂回落，“定向降準”也未能帶領股市擺脫調整格局（見圖3）。